Obligations tokenisées : ce qu'il faut comprendre avant d'investir

Le mot « tokenisation » s'est installé dans le vocabulaire de la finance. Il désigne l'émission, l'inscription ou l'échange de titres financiers sur une blockchain, appelée aussi registre distribué (DLT). Les obligations sont parmi les premiers titres concernés. Pour un investisseur venu des cryptos, la tentation est grande de les voir comme un nouveau jeton. Ce serait une erreur : le support change, la nature du titre et ses risques demeurent.

Qu'est-ce qu'une obligation tokenisée ?

Selon l'Autorité des marchés financiers (AMF), une obligation est une part d'un emprunt émis par un État, une collectivité locale ou une entreprise. L'investisseur prête de l'argent pour une durée fixée, perçoit des intérêts appelés coupon et récupère sa mise à l'échéance, sauf défaillance de l'émetteur.

Une obligation tokenisée fonctionne de la même façon. La différence tient à la tenue du registre : au lieu d'être inscrits uniquement dans les comptes d'un dépositaire central et des teneurs de comptes, les titres sont représentés par des jetons sur une blockchain. Le transfert de propriété et, selon les montages, le paiement des coupons peuvent alors passer par cette infrastructure.

Les premières émissions publiques datent de quelques années. En avril 2021, la Banque européenne d'investissement (BEI) a émis une obligation numérique de 100 millions d'euros à deux ans sur Ethereum, une blockchain publique, avec Goldman Sachs, Santander et Société Générale. Le règlement de l'opération s'est fait en monnaie numérique de banque centrale émise par la Banque de France, dans le cadre de ses expérimentations.

Est-ce un crypto-actif au sens de MiCA ?

Non. Le règlement européen MiCA exclut de son champ les crypto-actifs qui sont des instruments financiers. Une obligation tokenisée relève donc des règles des marchés financiers : directive MiFID II pour les intermédiaires et les plateformes, règlement Prospectus pour les offres au public.

L'ESMA, l'autorité européenne des marchés, l'a confirmé dans ses orientations sur la qualification des crypto-actifs : les instruments financiers tokenisés doivent continuer à être considérés comme des instruments financiers à toutes fins réglementaires. Le critère retenu est le contenu des droits et des obligations attachés au jeton, pas la technologie utilisée.

En pratique, cela signifie deux choses. Une obligation tokenisée bénéficie des protections propres aux titres financiers, comme le prospectus approuvé par une autorité de marché (l'AMF en France) en cas d'offre au public. Mais elle ne se trouve pas sur le registre MiCA des prestataires de services sur crypto-actifs : il faut vérifier le statut de l'intermédiaire comme pour n'importe quel produit financier.

Quel cadre en Europe et en Suisse ?

Le régime pilote européen. Le règlement (UE) 2022/858, appelé régime pilote DLT, est entré en application le 23 mars 2023. Selon l'AMF, il crée trois catégories d'« infrastructures de marché DLT » : système multilatéral de négociation, système de règlement-livraison, ou système combinant les deux. Il est limité aux actions, aux obligations et autres titres de créance sans dérivé incorporé, et à certaines parts de fonds. Des plafonds s'appliquent : 1 milliard d'euros par émission obligataire et 6 milliards d'euros de valeur totale des instruments admis sur une infrastructure. Le régime a une durée initiale de trois ans, pouvant être portée à six.

Le démarrage est lent. Dans son rapport sur le fonctionnement du régime, l'ESMA recense trois infrastructures autorisées (CSD Prague, 21X et 360X) et une activité de négociation encore minime. Elle juge que les plafonds actuels freinent une participation plus large et recommande de les recalibrer.

En France, l'ordonnance du 8 décembre 2017, dite « ordonnance blockchain », permet d'inscrire des titres financiers nominatifs dans un « dispositif d'enregistrement électronique partagé » (DEEP), comme une blockchain. Selon l'AMF, une loi de 2023 a ouvert la même possibilité aux titres au porteur, dans le cadre du régime pilote européen.

Le règlement en monnaie de banque centrale. Le 21 septembre 2026, l'Eurosystème a lancé Pontes, un dispositif qui permet de régler des transactions de gros sur actifs tokenisés en monnaie de banque centrale. Il vise les banques et les infrastructures de marché, pas les particuliers.

En Suisse, la loi dite TRD (technologie des registres distribués) a introduit les « droits-valeurs inscrits » sur une blockchain, en vigueur depuis le 1er février 2021, puis, depuis le 1er août 2021, une nouvelle catégorie de systèmes de négociation fondés sur la TRD, autorisés par la FINMA.

Quels risques prend-on ?

Les risques de toute obligation. L'AMF en identifie trois principaux, que la tokenisation ne supprime pas :

• le risque de défaut : si l'émetteur ne peut pas rembourser, une partie voire la totalité du capital peut être perdue ;
• le risque de taux : avant l'échéance, le prix d'une obligation évolue en sens inverse des taux d'intérêt, d'autant plus que la durée restante est longue (voir notre guide sur les obligations, les taux et les stablecoins) ;
• le risque de liquidité : le marché obligataire compte moins d'échanges que celui des actions, et il peut être difficile de revendre dans de bonnes conditions.

S'y ajoutent le risque d'inflation et, pour un titre libellé en dollars, le risque de change.

Les risques propres à la tokenisation. Le registre est une infrastructure technique : une erreur dans un contrat intelligent, une panne ou une faille de la blockchain utilisée peuvent perturber les transferts ou les paiements. Si les jetons sont conservés sur un portefeuille personnel, la perte des clés peut rendre les titres inaccessibles. Enfin, la liquidité promise par une blockchain ouverte en continu n'existe que s'il y a des acheteurs : avec peu d'infrastructures autorisées et peu d'échanges, la revente peut être difficile.

Le risque de confusion. Tout ce qui s'appelle « tokenisé » n'est pas une obligation détenue en direct. Certains jetons se contentent de suivre la valeur d'un titre ou d'un panier de titres, sans conférer les mêmes droits. L'ESMA rappelle que la qualification dépend des droits réellement attachés au jeton : c'est donc le premier point à vérifier.

Quelles vérifications faire avant d'investir ?

• Lire la documentation : prospectus ou document d'information, et, pour un fonds, le document d'informations clés (DIC). Il doit préciser qui est l'émetteur, quel droit confère le jeton et comment il est remboursé.
• Vérifier l'intermédiaire : la plateforme ou le courtier doit être autorisé à fournir des services d'investissement. En France, le registre REGAFI recense les prestataires agréés ; l'AMF, la FSMA et la FINMA publient aussi des listes noires d'acteurs non autorisés.
• Regarder l'émetteur, pas la blockchain : sa solidité financière et sa note de crédit éventuelle comptent davantage que la technologie.
• Comprendre la conservation : qui détient les jetons, et que se passe-t-il en cas de faillite de la plateforme ?
• Évaluer la revente : existe-t-il un marché secondaire, avec quels volumes ?

Comme pour toute obligation, l'AMF recommande de ne pas placer une épargne dont on aura besoin à court terme et de choisir une durée cohérente avec son horizon. Un investissement en obligations, tokenisées ou non, peut entraîner une perte partielle ou totale du capital.